天元律师事务所 华秀兰、陈晗
一、外商投资企业股权质押法律规制的历史变革   
由于历史原因，中国立法长期以来对在中国大陆注册的内资企业和外商投资企业实施二元制的法律监管模式，以1979年7月8日颁布的《中华人民共和国中外合资经营企业法》、1986年4月12日颁布的《中华人民共和国外资企业法》、1988年4月13日颁布的《中华人民共和国中外合作经营企业法》（统称为“外资三法”）为核心加上国务院、各大部委颁布的配套法规和规章形成了中国现行的外商投资企业的法律监管体系。从外资三法及其他行政法规、部门规章来看，我国对于外商投资企业的态度一直处在鼓励和限制的博弈平衡之中。对于外商投资企业股权质押问题，也与中国公司法对于公司的注册资本从实缴制到认缴制的制度转变息息相关。
外商投资企业的法律形式中，最为常见的组织形式是公司制[1]，大多数的外商投资企业以有限责任公司的形式注册成立。而外商投资企业的股权质押，多数时候指的是依据外资三法设立的有限责任公司的股权质押[2]。   
1995年6月30日颁布的《中华人民共和国担保法》规定了股权质押的相关条件如下：（1）为股份有限公司的股份（或者有限责任公司的股权）；（2）股份（股权）可以自由转让。前述条件与该股份对应的注册资本是否缴纳完毕并非正相关，只是当时有效的《公司法》（1993年版）规定，股东对于有限责任公司或者股份有限公司的出资必须实际缴纳到位才能办理相关设立及后续变更登记手续，形成注册资本的实缴制要求。1997年5月28日原对外贸易经济合作部（现商务部）、国家工商行政管理局联合发布《外商投资企业投资者股权变更的若干规定》（“267号文”），外商投资企业的股权质押自此得到明文确认。该规定第6条要求：“经企业其他投资者同意，缴付出资的投资者可以依据《中华人民共和国担保法》的有关规定，通过签订质押合同并经审批机关批准将其已缴付出资部分形成的股权质押给质权人。投资者不得质押未缴付出资部分的股权。”由此，外商投资企业股权质押取决于如下条件：（1）质押合同需经商务主管部门批准；（2）外商投资企业股东只可质押已实缴出资部分对应的企业股权; （3）经过企业其他股东的同意。[3]在获得商务部门批准后，出质人还应按照相关规定在工商部门进行登记，由此质权方可设立。   
2007年3月16日颁布的《物权法》再次重申了股权质押的条件为“股权可以转让”，反之，受到股权转让限制的股权则不得质押。   
2013年12月18日修订后更新的《公司法》将我国公司注册资本制度从实缴制改为“认缴制”。2014年2月7日，国务院颁布《国务院关于印发注册资本登记制度改革方案的通知》，除个别行业（例如银行、证券和保险等行业）的公司之外，所有行业的公司均实行认缴制，取消了先前公司法关于公司的注册资本在一定期限内实缴的要求。2014年6月17日，商务部发布《商务部关于改进外资审核管理工作的通知》，进一步规定：“除法律、行政法规以及国务院决定对特定行业注册资本最低限额另有规定外，取消公司最低注册资本的限制。”但是，该规章并未针对该改革引发的与之相关的股权质押的出资先决条件问题做进一步的调整，267号文至今仍然有效[4]。为此，工商、商务部门态度分化，经过匿名咨询以及实践经验， 工商部门基本对各类企业（注册资本）均持认缴态度，外商投资企业股权质押不要求以实缴注册资本作为登记前提。但在《外商投资企业设立及变更备案管理暂行办法》(商务部令2016年第3号)（以下简称《备案管理办法》颁布前，商务部门仍按照267号文，要求质押的股权对应的注册资本必须实缴到位，并且质押合同需要经过商务主管部门的审批。[5]
2016年4月29日，国家工商行政管理总局令第86号[6]修订了《工商行政管理机关股权出质登记办法》，工商部门对于外商投资企业的股权质押登记，不再以商务主管部门的审批为前提。   
2016年10月，商务部发布的《备案管理办法》设立负面清单制度[7]，简化了非负面清单内的外商投资企业的设立和变更手续，相关企业的设立和变更无需经过商务主管部门的审批、只需要在外商投资综合管理信息系统进行备案即可，为非负面清单范围的外商投资提供便利和灵活性。其中《备案管理办法》第6条中列明：属于本办法规定的备案范围的外商投资企业发生股权（股份）、合作权益变更事项的，应于外商投资综合管理信息系统进行备案。我们认为，外商独资企业的股权质押应属于股权变更事项的范畴。从综合管理系统的填报要求以及经匿名咨询多地商务主管部门来看，非负面清单范围内的外商投资企业（1）股权质押无需商务主管部门审批；（2）股权质押备案并没有要求股东提供实缴出资的相关证明文件。但是，对于负面清单范围的相关外商投资企业，《备案管理办法》仍不涉及，仍需适用267号文的相关股权质押的规定。
二、外商投资企业股权质押政策博弈    
中国国家工商管理部门对外商投资企业股权质押法规的变革一方面体现了中国政府鼓励外商投资、简化融资手续的态度，另一方面也受到了我国简政放权大背景影响，从而经历了股权质押由严到宽的变化过程。究其法理根源，严与宽的立法态度分别对应了立法及行政主管部门对于维护交易安全和提供交易效率的不同侧重。在最初严格的法规政策下，立法及主管行政机关更加侧重通过行政权力的介入来保护债权人及其他当事人的利益、维持稳定的交易秩序；而在市场经济较为成熟的当今，较为宽松的立法简化了交易流程、提高了商业活动的效率，同时也便于促进非负面清单的外商投资企业在中国境内外的进一步融资。       
股权是一种特殊的财产权，是股东把自己的财产投入到公司后所享有的自益权和共益权。[8]股权与股东的身份密切相关，但是出资瑕疵或者不到位是否影响股权的价值和可转让性？通说认为,股东出资瑕疵，只影响该股东相应权利的行使（如股利分配请求权、剩余财产分配请求权），对股东资格没有什么影响。[9]我们理解，股权对应的出资不到位或不充分可能会影响股权价值，但是影响是否很大，在市场经济的环境下股权的价值最终还是通过股权的可转让适销性来体现。而相关标准在于债权人也就是质权人自身的判断。股权质押是以出质人所持有的可以自由转让的公司股权为标的而设置的质押，出质人为担保自己或他人债务履行，将其所持公司股权作为标的设立质权，一旦债务人届期未偿还债务，质权人可以质押股权折价或者以拍卖变卖质押股权的价款优先受偿。股权质押能在很大程度上促进融资功能的实现，从而也不影响出质人实际持有公司股权。如果因为出质人没有履行缴纳出资的义务或者出资不到位而将名下的股权进行出质，最后导致质权人实现债权不能时，质权人可以按照《公司法》第30条要求交付出资的股东赔偿并有其他股东承担连带责任。[10]
267号文要求外商投资企业股东只能以已实缴出资的股权出质。从理论来看，除个别行业监管对于注册资本另有限制性规定外，在我国目前认缴制的公司法架构下，股东的出资义务主要以约定为准。经过工商登记的股东即使尚未实际缴纳认缴的注册资本，也是公司合法有效的股东，有权对其持有的公司股权进行出质、转让。因此公司法的认缴制改革并不影响股东作为出质人的资格。行政机关若对出质人资格或者出质人出资要求加以限制，既与认缴制存在冲突，又不利于提高交易和融资担保效率。       
对于内资企业或外商投资企业而言，股权质押的标的为公司股权，因此质押合同中标的价值即为被质押股权的价值。267号文以及2013年修订《公司法》之前适用法律关于注册资本实缴的有关规定，在一定程度上将股东的实际缴纳出资作为该股东持有公司股权的基础，当然，这在一定程度上可以避免空壳公司对于债权人利益的侵犯，但理想与现实差距较大，现实生活中内资企业抽逃出资比较常见，外商投资企业由于进行了资本项目外汇管制对于外币监管较严、外币部分较不容易发生出资瑕疵问题，同时也伴随了创业者初始投入的巨大资金沉淀成本。在成熟的商业社会，行政机关并不能替代市场中的理性主体进行交易并且通过行政手段来保护市场主体的权益，即使采纳该方式，也可能造成权力的寻租和交易效率的大幅度下降。首先，理性的商业人应当在交易开始前对交易对象做出审慎的判断、确定用以出质的公司股权是否具有或超过与主债权相应的价值。更重要的是，股权的价值实际上取决于公司的净资产、盈利能力和市场认可程度等，股东的出资只是作为公司运营过程中股东投入的启动资金，但随着公司的发展，公司总体净资产（即总资产-总负债）有可能增加或者减少，因此出质股权对应的价值实际上是一个不断变动的数额。股东的实缴出资并不能真实、最终反映或者确定质押标的即股权的价值。另一方面，股权质押合同中通常都会约定质押标的为公司一定比例的股权，最终质权人享有的是对股权折价或者对通过拍卖、变卖等法律程序实现的股权价款的有限受偿权。[11]为此，相较于提高交易效率的立法价值，从维护交易安全角度在股权质押问题上强调股权对应出资额的实缴不具有说服力。   
三、目前法规建构下的外商投资企业股权质押对债权人的保护    
在目前的法规框架下，对于不涉及负面清单产业的外商投资企业而言，债权人失去了注册资本实缴制及主管部门事前审查的保护，那么在此情况下如何保障质权人对于外商投资企业的财务状况了解、维护债权人的利益？   
如前所述，质权人利益保护的根本在于公司的运营状况。这一方面要求质权人在交易初期对交易对象（即被质押股权的公司）作出审慎的了解和判断；另一方面则取决于交易架构的设计，站在保护质权人的角度上，质权人应该在谈判博弈的过程中更大地争取对于该外商投资企业的知情权和对于特定重大事项的决定权，从而避免该公司未来的运营和管理出现重大问题导致股权价值贬损。
四、外商投资企业股权质押的实现
在出质人出现未按期偿还主债务或其他约定的违约情形时，质权面临如何实现的问题。按照《物权法》第219条的规定：“债务人不履行到期债务或者发生当事人约定的实现质权的情形，质权人可以与出质人协议以质押财产折价，也可以就拍卖、变卖质押财产所得的价款优先受偿。”因此，股权质权的实现有三种方式：（1）折价，（2）拍卖，（3）变卖。在这种情况下，有两个问题需要注意：（1）根据《物权法》第219条第3款：“质押财产折价或者变卖的，应当参照市场价格。”因此在必要时，债权人和出质人应对出质股权进行资产评估，以确定股权折价或变卖的价值，从而保证双方的利益；（2）通过前述任何一种方式实现质权时，出质人均要考虑公司原有其他股东的优先购买权，出质人或者取得其他股东的权利放弃书、或者在同等条件下将股权转让于其他股东。[12]
  若公司经营状况良好，即使出质股东未实缴其认缴资本，也会有受让方出于对公司前景的期待而购买公司股权，并且根据《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国公司法〉若干问题的规定（三）》第十八条：“有限责任公司的股东未履行或者未全面履行出资义务即转让股权，受让人对此知道或者应当知道，公司请求该股东履行出资义务、受让人对此承担连带责任的，人民法院应予支持。”因此，通过拍卖或变卖股权来实现质权时，未实缴出资的股东转让股权并不会对债权人或公司利益造成重大不利影响：债权人可以通过受让人支付的价款优先受偿；公司可以要求该股东及受让人承担连带责任。
若在公司经营状况欠佳，未有第三人（包括公司其他股东）购买公司股权时，债权人无法通过拍卖或变卖财产获得优先受偿。即使债权人通过折价（购买股权）成为公司股东，也会由于公司资产状况恶劣，导致股权没有实际价值，从而无法达到债权获偿的效果，但这也是债权人自身需要承担的风险之一。从市场交易模式来看，仅仅以公司股权作为质押物（标的）作为担保，在实际效果上有点类似于股东的保证担保，由于风险较大因而并不常见，我们建议债权人可以要求出质人的实际控制股东提供连带责任保证或提供其他债权担保以控制质权人的风险。[13]
[1] 按照外资三法组建的外商投资企业，既可以是有限责任公司，也可以是股份有限公司，也有一部分外商投资企业先设立有限责任公司之后改制为股份有限公司。
[2] 外商投资企业也可以采取股份有限公司、合伙企业等方式设立，股份有限公司的股份质押和有限责任公司的股权质押类似，本文不再赘述。
[3] 根据《中外合资经营企业法》（2016年版）规定，“在合营企业的注册资本中，外国合营者的投资比例一般不低于百分之二十五。”267号文规定：“除非外方投资者向中国投资者转让其全部股权，企业投资者股权变更不得导致外方投资者的投资比例低于企业注册资本的25％。”
[4] 具体请参见《商务部公告2016年第69号商务部现行有效规章目录及现行有效规范性文件目录》。
[5] 2015年12月24日商务部外资司在公众留言部分回答“请商务主管部门严格按照《外商投资企业投资者股权变更的若干规定》第六条执行，投资者不得质押未缴付出资部分的股权。”
http://gzlynew.mofcom.gov.cn/gzlynew/servlet/SearchServlet?OP=getCommentAnswer&id=fdf0f95762b34651bf32a16b1cdedbe1&siteid=www&orderFiled=undefined.
[6] 2016年4月29日，国家工商行政管理局第86号令第四条对《工商行政管理机关股权出质登记办法》作出修改：删去第五条中的“以外商投资的公司的股权出质的，应当经原公司设立审批机关批准后方可办理出质登记。”
[7] 根据国务院2002年2月11日发布的《指导外商投资方向规定》，截至2015年，国家发展和改革委员会和商务部每年均有发布《外商投资产业指导目录》，最新一版在2015年3月10日发布，该等规定将中国政府对于外商投资产业进行分类，具体分为鼓励类、限制类和禁止类，其余产业为允许类。伴随着国家在自由贸易试验区的政策推广适用负面清单的经验，根据国家发展和改革委员会及商务部在2016年10月8日颁布的公告和《备案管理办法》，外商投资领域的负面清单实际包括了如下三个领域：（1）禁止外商投资产业；（2）限制外商投资产业；（3）鼓励外商投资产业中有特别的股权比例、高管等要求的产业。
[8] 徐冬根：《国际金融法律与实务研究》，上海财经大学出版社，2000年第1版，第199页。
[9] 江必新、何东宁、程似锦著：《最高人民法院指导性案例裁判规则理解与适用（担保卷）》（下册），中国法制出版社，2017年1月第2版，第590页。
[10] 同上，第591页。
[11] 梁红霞：《有限责任公司股权质权法律问题研究》，中国政法大学硕士学位论文，2007年。
[12] 同4。
[13] 张陆灿，《认缴资本制对股权质押贷款发展风险的影响及其防范》，《河南司法警官职业学院学报》，2016年12月第14卷第4期。