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展望2019 • 公司债券及债务融资工具全面违约下的危机应对
日期:2019年01月08日

在2017年以来严监管和防风险的金融大环境下,企业融资成本高且主业增长态势欠佳,随之流动性压力加剧,进而导致公司债券违约及债务融资工具违约的数量和规模大幅攀升。有的主体,因同时发行了多笔公司债券或债务融资工具,一只产品违约有可能引爆全部产品违约进而导致全面违约,引发了投资者及监管机构的高度关注。2019年可以预见债务全面违约的问题将会逐步暴露在大众面前,那么如何看待债务全面违约风险?债务风险爆发后发行人应如何理性应对化解?如何采取法律赋予的救济措施?
一、公司债券和债务融资工具
公司债券,系根据《证券法》及《公司债券发行与交易管理办法》,公司依照法定程序发行、约定在一定期限还本付息的有价证券。公司债券由中国证监会监管,在交易所债券市场交易。公司债券可以公开发行,也可以非公开发行。
债务融资工具,全称“非金融企业债务融资工具”,具有法人资格的非金融企业依据《银行间债券市场非金融企业债务融资工具管理办法》在银行间债券市场发行的,约定在一定期限还本付息的有价证券。债务融资工具是构建于《证券法》之外的,由中国银行间市场交易商协会实行自律管理,在银行间债券市场交易。债务融资工具主要包括短期融资券、中期票据、超短期融资券等。
债务融资工具相比公司债券,在发行条件、发行人盈利情况、发行程序和募集资金投向以及交易方式方面限制较少,融资更为便利。
对于一些融资需求较大的企业,往往同时采用公司债和债务融资工具,甚至同时发行多期公司债和多种债务融资工具以获取融资。
二、新型债务违约风险引爆全线违约
债务违约往往是因为外部融资整体收紧,公司融资渠道受阻导致了流动性危机。债务违约分为传统违约和特殊条款违约。传统违约一般是正常的付息、到期和回售时点未能还本付息或回售引发的违约。特殊条款违约则是因交叉违约触发加速清偿等特殊条款的违约。
交叉违约条款,系指在合同中约定本合同项下的债务人在其他债务合同项下出现违约,本合同也构成违约,本合同的债权人可以对该债务人采取相应的反违约措施。交叉违约条款的理论依据主要是英美法上的预期违约制度与大陆法上的不安抗辩权制度。
2016年9月8日,银行间市场交易商协会推出《投资人保护条款范例》,对于交叉违约条款给出了范例,2016年9月以来,债券和债务融资工具纷纷添加了交叉违约条款。实际中,募集说明书大多同时约定了交叉违约条款和加速到期条款,即交叉违约发生后或其他特定条件触发后,持有人有权宣布债券提前到期,并可要求发行人偿还全部本息。
对债券或票据持有人而言,发行文件或交易文件中加入交叉违约条款和加速到期条款能够起到保护债权人的作用,但是对于发行人而言,一旦因为其他债券或金融产品违约触发交叉违约条款,会导致多米诺效应,加剧流动性困境,进而导致全线债务违约。因此,新型违约风险如交叉违约威力远比传统违约要大,而一旦引爆全线违约,债权人的保护条款往往也无能为力。
三、全面违约下的危机应对
1、通过持有人会议主张发行人权利
发行人触发交叉违约后,持有人或者主承销商将会提请召开持有人会议,决议要求发行人增加信息披露内容、宣布提前到期加速清偿和补充增信措施。此时,发行人则应当根据每一个产品的募集说明书和持有人会议规则主张发行人权利,例如通过法定程序增加临时议案通过增信措施豁免加速清偿,请求持有人继续持有债券或票据,为发行人全面制定偿债方案、筹集资金赢得时间,从而避免“双输”的局面。
对于公司债、中票、短融和超短融而言,其持有人会议规则在会议召开条件、表决机制和提交临时议案方面略有不同,发行人可以在专业律师的帮助下结合具体的规则要求,寻求主张权利的合规通道。
2、保证信息披露的及时性和一致性
对于公司债券,发行人应根据《公司债券发行与交易管理办法》及《公司债券临时报告信息披露格式指引》的要求对发行人未能清偿到期债务的违约情况、发行人主体/债券信用评级发生变化、发行人涉及重大诉讼、仲裁等重大情况及时进行信息披露。
对于债务融资工具,发行人应根据《银行间债券市场非金融企业债务融资工具管理办法》及《银行间债券市场非金融企业债务融资工具信息披露规则》的要求,对企业发生可能影响其偿债能力的重大事项时及时向市场披露。
全面违约情形下,涉及多个市场、多支产品的信息披露,应确保各市场各产品信息披露的同步性和一致性。
3、与持有人协商谈判
通过与持有人协商谈判,追加增信措施的方式请求持有人继续持有,以时间换取空间,制定债务解决的一揽子方案。金融债务的债权人因市场准入的限制,大多为机构投资者,相比其他普通债权人而言偏于理性和成熟。因此,发行人应当积极寻求债权人的配合,共渡难关最大限度的保护债权人的利益,如果一味的挤兑和踩踏,只能进一步减损债权人的利益。
4、与监管机构顺畅及有效的沟通渠道
全面违约情形下,企业及其发行的产品情况将引发监管部门如证监会派出机构、证券交易所和交易商协会的关注,监管机构将适时采取相关措施,如沟通谈话、发问询函、现场检查或自律检查。发行人应在中介机构的配合下协调好与各监管机构的沟通,积极应对监管机关的问询或检查。
5、快速准确制定一揽子偿债方案
发生全面违约后,企业将面临巨大的资金偿还压力,债务危机发酵时间越久局面越难以控制,对企业生产经营影响越大,清偿压力越大,企业重生的机率就越小。因此,企业应当尽快梳理债务和资产,制定一揽子偿债方案,例如债权转股权、债务代偿、资产抵债等资产和债务重组方案。
2018年11月13日,国家发展改革委办公厅、人民银行办公厅、财政部办公厅、银保监会办公厅、证监会办公厅联合下发《关于鼓励相关机构参与市场化债转股的通知》,鼓励保险公司、私募股权投资基金等各类机构依法依规积极参与市场化法治化债转股。发行人也可以积极寻求债转股等多样化的债务解决方案。
6、充足准备应对诉讼
债券及债务融资工具全面违约的背景下,债券持有人或票据持有人迫切寻求救济途径,必然会有持有人选择将发行人诉至法院,要求承担违约责任,主张还本付息及律师费及违约金,并申请法院查封、扣押、冻结发行人相关财产。企业应当做好充足的准备应对各种诉讼,例如原告主体是否适格,是否存在管辖权异议,起诉的事实理由是否存在问题等,同时企业也应当做好证据的准备工作。
2018年11月13日,最高人民法院、中国证监会联合下发《关于全面推进证券期货纠纷多元化解机制建设的意见》(法[2018]305号),决定在全国联合开展证券期货纠纷多元化解机制建设工作。即使在争议解决过程中发行人也可以争取调解等多元化的纠纷解决方案。
四、结语
所谓危机,既是危险,也是机会。创业者和企业哪怕是步履维艰,困境重重,也应当抽丝破茧,涅槃重生。2019,是长夜,也是黎明。

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