——《保险资产管理产品管理暂行办法（征求意见稿）》要点分析
文 | 天元律师事务所   黄再再 由尚非
近日，银保监会就《保险资产管理产品管理暂行办法（征求意见稿）》向社会公开征求意见。征求意见稿在资管新规的基础上，结合保险资管的特点进一步作出了一些具体的规定，是“1+3”规则体系的基石。在本文中，笔者就征求意见稿在资管新规的基础上所作的一些具体的规定予以分析。
写在前面
资产管理业务是涵盖银行、信托、证券、基金、期货、保险资产管理机构、金融资产投资公司等多种类型金融机构的金融业务。自《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（银发〔2018〕106号，以下称“资管新规”）发布以来，中国银行保险监督管理委员会（以下称“银保监会”）、中国证券监督管理委员会（以下称“证监会”）分别就商业银行理财业务、证券期货经营机构私募资产管理业务出台了实施细则。
2019年11月22日，银保监会就《保险资产管理产品管理暂行办法（征求意见稿）》（以下称“征求意见稿”）向社会公开征求意见。从征求意见稿的内容来看，其在打破刚性兑付、消除多层嵌套、去通道、禁止资金池业务、限制期限错配等方面与资管新规保持一致。同时，征求意见稿也结合保险资管的特点，进一步作出了一些具体的规定。
在《保险资产管理产品管理暂行办法》完成征求意见并正式发布之后，银保监会后续将以该办法作为保险资管产品的“母办法”，分别制定债权投资计划、股权投资计划和组合类保险资产管理产品的配套细则，从而构建“1+3”的规则体系。由此来看，《保险资产管理产品管理暂行办法》是“1+3”规则体系的基石。
虽然尚在征求意见阶段，但是，征求意见稿已充分体现了监管机构对保险资管产品的监管态度。在本文中，笔者就征求意见稿在资管新规的基础上所作的一些具体的规定予以分析。
一、产品形式
根据征求意见稿的规定，保险资管产品的产品形式包括债权投资计划、股权投资计划、组合类保险资产管理产品以及其他符合银保监会规定的保险资管产品业务。保险资管产品应当面向合格投资者通过非公开方式发行。
由此来看，保险资管产品的三种基本形式为债权投资计划、股权投资计划和组合类保险资产管理产品，均属于契约制的私募资产管理产品。其中，债权投资计划又分为基础设施债权投资计划和不动产债权投资计划。
从既往的监管规定来看，债权投资计划、股权投资计划、组合类保险资产管理产品已经分别形成了各自的监管规则体系（详见文末所附的《保险资产管理产品现有主要监管规定一览》）。在《保险资产管理产品管理暂行办法》正式发布后，各类保险资管产品的监管规则预计将相应予以调整。
那么，保险私募基金是否属于保险资管产品？保险私募基金系指根据原保监会于2015年9月10日发布的《关于设立保险私募基金有关事项的通知》（保监发〔2015〕89号）的规定，由保险资金设立的私募基金。
从既往的监管规定来看，保险私募基金的监管包括两个方面的内容：一方面，作为保险资金投资股权的一种方式，保险私募基金需要接受保险监管机构的监管；另一方面，作为私募基金，保险私募基金需要办理私募基金管理人登记、私募基金备案等事项，接受与私募基金相关的监管。
笔者认为，征求意见稿未将保险私募基金明确列为保险资管产品之一，后续对保险私募基金的监管可能仍然将按照之前的思路：一方面，作为保险资金投资股权的方式之一，需要遵守银保监会关于保险私募基金的专门规定，并在特定情形下参照适用关于保险资金投资股权的规定；另一方面，作为私募基金，需要遵守私募基金专门法律、行政法规和资管新规，需要接受与私募基金相关的监管。
二、产品性质
根据征求意见稿的规定，保险资管产品业务是指保险资产管理机构接受投资者委托，设立保险资管产品并担任管理人，按照法律法规和有关合同约定，对受托的投资者财产进行投资和管理的金融服务。
那么，在保险资管产品中，投资者与管理人之间形成何种法律关系？是否为信托法律关系？
根据《国务院办公厅关于〈中华人民共和国信托法〉公布执行后有关问题的通知》（国办发〔2001〕101号）的规定，除信托公司发起设立信托和证券投资基金管理公司发起设立公募基金之外，未经人民银行、证监会批准，任何法人机构一律不得以各种形式从事营业性信托活动。
但是，在证监会相关部门负责人于2018年10月就《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》及其配套规则的答记者问中，提出各类私募资管产品均依据信托法律关系设立。在银保监会有关部门负责人于2018年12月就《商业银行理财子公司管理办法》的答记者问中，提出商业银行和银行理财子公司发行的理财产品依据信托法律关系设立。由此来看，相关监管机构已经体现了将资产管理业务的基础法律关系界定为信托法律关系的态度。
需要注意的是，《全国法院民商事审判工作会议纪要》（法〔2019〕254号，以下称“九民纪要”）就营业信托纠纷的认定提出：
“信托公司根据法律法规以及金融监督管理部门的监管规定，以取得信托报酬为目的接受委托人的委托，以受托人身份处理信托事务的经营行为，属于营业信托。由此产生的信托当事人之间的纠纷，为营业信托纠纷。根据《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》的规定，其他金融机构开展的资产管理业务构成信托关系的，当事人之间的纠纷适用信托法及其他有关规定处理。”
由此来看，法院就信托法律关系的认定采用了根据当事人的真实意思，探求真实法律关系的态度。法院不仅将信托公司设立信托认定为信托法律关系，而且，在其他金融机构根据资管新规的规定开展的资产管理业务构成信托关系的情况下，也按照信托法律关系处理。
保险资管产品亦属于根据资管新规的规定开展的资产管理业务。因此，从九民纪要的规定来看，在保险资管产品中，投资者与管理人之间的法律关系也可以按照信托法律关系处理。
三、管理人的资质与责任
根据征求意见稿的规定，保险资产管理机构开展保险资管产品业务，应当符合下列条件：
公司治理完善，市场信誉良好，具备开展保险资管产品业务的能力；
具有健全的操作流程、内控机制、风险管理和稽核制度，建立公平交易和风险隔离机制；
具有丰富的专业管理经验，稳定的过往投资业绩；
设置产品开发、投资研究、投资管理、风险控制、绩效评估、咨询服务等专业岗位；
具有稳定的投资管理团队，拥有不低于规定数量的相关专业人员；
最近三年无重大违法违规行为，设立未满三年的，自其成立之日起无重大违法违规行为；
银保监会规定的其他审慎性条件。
同时，根据征求意见稿的规定，保险资产管理机构开展保险资管产品业务需要符合银保监会有关投资管理能力要求。
在原保监会发布的《关于加强和改进保险机构投资管理能力建设有关事项的通知》（保监发〔2013〕10号）中，将投资管理能力作为保险机构开展资产管理业务的前提和基础。在保险机构投资管理能力中，包括基础设施投资计划产品创新能力、不动产投资计划产品创新能力、股权投资能力等能力类型。
由此，保险资产管理机构开展基础设施债权投资计划业务，需要获得基础设施投资计划产品创新能力；开展不动产债权投资计划业务，需要获得不动产投资计划产品创新能力；开展股权投资计划业务，需要获得股权投资能力。
四、投资顾问
资管新规第二十二条第四款规定，金融机构可以聘请具有专业资质的受金融监督管理部门监管的机构作为投资顾问；投资顾问提供投资建议指导委托机构操作。由此来看，在金融机构开展资产管理业务的过程中，可以聘请投资顾问。但是，投资顾问只能提供投资建议指导委托机构操作，不能代为操作。
根据征求意见稿的规定，保险资产管理机构开展保险资管产品业务的，也可以聘请投资顾问。投资顾问需要达到以下条件：
具有经国家有关部门认可的业务资质；
具有完善的管理制度、业务流程和内控机制；
熟悉产品相关法律法规、政策规定、业务流程和交易结构，具有相关服务经验和能力，商业信誉良好；
接受金融监督管理部门监管并具有专业资质；
具备承担投资顾问的专业知识和技能，从事相关业务三年以上并具有相关经验；
最近三年无涉及投资顾问业务的违法违规行为；
银保监会规定的其他条件。
在上述条件中，需要注意的是，投资顾问应当为接受金融监督管理部门监管并具有专业资质的机构。符合此项条件的机构包括以下两种：一种是经金融监督管理部门许可设立、持有金融牌照（金融业务经营许可证）的金融机构；另一种是接受金融监督管理部门监管并具有专业资质的非金融机构，如私募基金管理人等。
同时，征求意见稿中还规定了投资顾问报告机制和投资顾问的行为红线：
投资顾问报告机制：保险资产管理机构与任一投资顾问进行首次合作的，应当提前十个工作日将合作情况报告银保监会。
投资顾问行为红线：
不得承担投资决策职责；
不得直接执行投资指令；
不得以任何方式承诺保本保收益。
从上述行为红线来看，投资顾问只能提供投资建议指导委托机构操作，不能代为进行投资决策，也不能代为操作。
为避免投资顾问成为利益输送的渠道，征求意见稿采取了“服务与费用相匹配”原则，要求保险资产管理机构不得向未提供实质服务的投资顾问支付费用或者支付与其提供的服务不相匹配的费用。
五、投资范围
在保险资管产品的投资范围上，征求意见稿区分投资资金是否包含保险资金，作出了不同的规定：
第一种情况：非保险资金投资的保险资管产品
非保险资金投资的保险资管产品的投资范围包括国债、地方政府债券、中央银行票据、政府机构债券、金融债券、银行存款、大额存单、同业存单、公司信用类债券，在银行间债券市场或者证券交易所市场等经国务院同意设立的交易市场发行的证券化产品，公募证券投资基金、其他债权类资产、权益类资产和银保监会认可的其他资产。
由此来看，非保险资金投资的保险资管产品的投资范围与银行理财产品、证券期货经营机构私募资产管理计划的投资范围基本一致，从而贯彻了资产新规统一同类资产管理产品监管标准的的精神。
第二种情况：保险资金投资的保险资管产品
考虑到保险资金运用监管政策和风险管控要求，保险资金投资的保险资管产品的投资范围应当符合保险资金运用的有关监管规定。
从实践情况来看，征求意见稿就投资范围的规定对债权投资计划、股权投资计划、组合类保险资产管理产品可能产生的影响各不相同：
（一）对债权投资计划的影响
债权投资计划采用的是项目投资的方式，要求必须有合格的基础设施项目或者不动产项目作为目标投资项目。因此，征求意见稿就投资范围的规定对债权投资计划基本不存在影响。
（二）对股权投资计划的影响
股权投资计划投资于未上市企业股权或者私募股权投资基金份额，其投资标的在股权投资计划发起设立时已经确定。因此，征求意见稿就投资范围的规定对股权投资计划也基本不存在影响。
（三）对组合类保险资产管理产品的影响
组合类保险资产管理产品是面向合格投资者募集资金，然后再由管理人进行投资的产品，其业务模式与主动管理的私募基金或者公募基金存在相似之处。
根据原保监会发布《关于加强组合类保险资产管理产品业务监管的通知》（保监资金〔2016〕104号，以下称“104号文”）的规定，组合类保险资产管理产品为集合产品或产品资金涉及保险资金的，产品具体投资品种应当遵循保险资金运用相关规定，且限于以下投资范围：
境内流动性资产，主要包括现金、货币市场基金、银行活期存款、银行通知存款和剩余期限不超过1年的政府债券、准政府债券、逆回购协议；
境内固定收益类资产，主要包括银行定期存款、银行协议存款、债券型基金、金融企业（公司）债券、非金融企业（公司）债券和剩余期限在1年以上的政府债券、准政府债券；
境内权益类资产，主要包括公开发行并上市的股票（不含新三板股票）、股票型基金、混合型基金；
保险资产管理公司发行的基础设施投资计划、股权投资计划、资产支持计划等。产品为定向产品且产品投资人为非保险机构的，产品的投资品种可以按照与投资人约定的产品契约及相关法律文件执行。
从征求意见稿来看，非保险资金投资的集合产品的投资范围不再需要遵循保险资金运用相关规定，由此，有利于丰富非保险资金投资的集合产品的投资选择。至于保险资金投资的保险资管产品的投资范围，后续可能仍然以104号文规定的投资范围为基础，适当予以扩大。
六、投资非标准化资产的限制
根据征求意见稿的规定，同一保险资产管理机构管理的全部组合类保险资产管理产品投资于非标准化债权类资产的余额，在任何时点上不得超过其管理的全部组合类保险资产管理产品净资产的35％。
在银保监会发布的《商业银行理财业务监督管理办法》（银保监会令2018年第6号）中，规定商业银行全部理财产品投资于非标准化债权类资产的余额在任何时点均不得超过理财产品净资产的35%，也不得超过本行上一年度审计报告披露总资产的4%。征求意见稿参照上述规定，也设定了组合类保险资产管理产品投资于非标准化债权类资产的余额上限。
关于非标准化债权类资产的具体范围，中国人民银行于2019年10月12日就《标准化债权类资产认定规则（征求意见稿）》向社会公开征求意见，从该征求意见稿的规定来看，对标准化债权类资产与非标准化债权类资产作出了划分。在该规则正式发布之后，将按照该规则认定非标准化债权类资产。
七、管理方式
近年来，保险监管机构按照深化“放管服”改革部署，稳步推进了保险资管产品发行机制改革。2013年，债权投资计划发行由核准制改为注册制；2018年，简化了股权投资计划发行的注册程序。征求意见稿进一步简政放权，将保险资管产品的管理方式统一调整为注册或登记方式。
从征求意见稿的规定来看，保险资管产品的注册或者登记由以下内容组成：
（一）发行注册或者登记
保险资产管理机构发行的保险资管产品，应当在银保监会认可的机构履行注册或者登记等规定的程序。在发行时进行注册或者登记时，银保监会认可的机构仅对产品材料的完备性和合规性进行审查，不对产品的投资价值和风险作实质性判断。
需要注意的是，在原保监会发布的《关于保险资产管理公司开展资产管理产品业务试点有关问题的通知》（保监资金〔2013〕124号，以下称“124号文”）中规定，保险资产管理公司发行资产管理产品实行初次申报核准，后续产品事后报告。从征求意见稿来看，保险资产管理机构发行的首单组合类保险资产管理产品也已经由申报核准改为登记。
（二）存续期登记
在保险资管产品存续期，保险资产管理机构应当按照有关规定以及登记交易平台的业务规则，持续登记产品基本要素、募集情况、收益分配、投资者所持份额等信息。投资者应当以自己名义在登记交易平台设立的统一账户体系中开立账户。
八、投资者范围
根据124号文的规定，组合类保险资产管理产品可以向境内保险集团（控股）公司、保险公司、保险资产管理公司等具有风险识别和承受能力的合格投资人发行。其后，在《保险资金间接投资基础设施项目管理办法》（保监会令2016年第2号）中，将基础设施债权投资计划的投资者范围规定为：“经中国保监会批准设立的保险公司、保险集团公司和保险控股公司以及其他具有风险识别和承受能力的合格投资者”。
从上述规定来看，具有风险识别和承受能力的合格投资者，包括自然人、法人或者其他组织，可以投资组合类保险资产管理产品和基础设施债权投资计划。但是，从实际情况来看，由于产品特性、销售渠道等方面的原因，保险资管产品的主要投资者仍然是保险机构，基本不存在自然人投资的情况。
征求意见稿就保险资管产品的合格投资者进一步作出了明确的规定。合格投资者是指具备相应风险识别能力和风险承担能力，投资于单只产品不低于一定金额且符合下列条件的自然人、法人或者依法成立的其他组织：
具有两年以上投资经历，且满足以下条件之一的自然人：家庭金融净资产不低于300万元人民币，家庭金融资产不低于500万元人民币，或者近三年本人年均收入不低于40万元人民币；
最近一年末净资产不低于1000万元人民币的法人或者依法成立的其他组织；
银保监会视为合格投资者的其他情形。
从征求意见稿关于合格投资者的规定来看，与资管新规保持了一致。并且，明确规定自然人可以投资保险资管产品。
九、产品销售
从征求意见稿关于保险资管产品销售的规定来看，保险资管产品有两种销售方式：
销售方式之一：自行销售。即保险资产管理机构自行销售保险资管产品。
销售方式之二：委托第三方机构代理销售。就可以代理销售的机构，征求意见稿将其限定为“符合条件的银行业保险业金融机构”，不包括证券业金融机构和其他非金融机构的销售平台。
同时，就销售机构需要承担的义务和责任，征求意见稿也作出明确的规定：
其一，销售机构应当履行说明义务、反洗钱义务等相关义务；
其二，销售机构应当承担投资者适当性审查、产品推介和合格投资者确认等相关责任。同时，考虑到自然人投资者的实际情况，销售机构应当对自然人投资者的风险承受能力进行评估，确定投资者风险承受能力等级，向投资者销售与其风险识别能力和风险承担能力相适应的产品。
从实践情况来看，目前保险资管产品主要采用自行销售的方式，基本上不存在委托第三方机构代理销售的情况。对保险资产管理机构而言，如果采用委托第三方机构代理销售的方式的，销售渠道的建立、销售行为的管理等都将成为需要面对的重大挑战。
十、存续期管理
存续期管理一直是资产管理产品的一个难点。近年来，保险监管机构和中国保险资产管理业协会对保险资管产品的存续期管理一直十分重视，采取有效措施落实管理人等相关主体的责任，强化存续期管理。
从征求意见稿的规定来看，充分体现了监管机构持续加强产品存续期风险监测，强化事中事后监管的监管态度。
在征求意见稿第二十九条中，规定保险资产管理机构应当按照产品的性质、规模，制定专项制度，建立健全机制，设置与产品发行相独立的岗位和专业人员，开展产品存续期管理工作。存续期管理应当涵盖风险预警、风险事件处置、数据报送、信息披露和报告等。在征求意见稿第五章中，也就保险资管产品的管理人、托管人和其他专业服务机构在存续期需要履行的信息披露与报告责任作出了规定。
附：保险资产管理产品现有主要监管规定一览   
一、基础设施债权投资计划
（一）主要监管规定
《基础设施债权投资计划管理暂行规定》（保监发〔2012〕92号）
《保险资金间接投资基础设施项目管理办法》（保监会令2016年第2号）
（二）就基础设施债权投资计划，还需要遵守保险监管机构、中国保险资产管理业协会发布的一系列监管口径、政策
二、不动产债权投资计划
投资标的规范按照《保险资金投资不动产暂行办法》（保监发〔2010〕80号）执行；法律关系和交易结构参照《保险资金间接投资基础设施项目管理办法》（保监会令2016年第2号）。同时，还需遵守保险监管机构、中国保险资产管理业协会发布的一系列监管口径、政策
三、股权投资计划
（一）主要监管规定
《关于保险资金设立股权投资计划有关事项的通知》（保监资金〔2017〕282号）
《关于股权投资计划和保险私募基金注册有关事项的通知》（资金部函〔2019〕1号）
（二）股权投资计划的投资标的需遵守保险资金投资股权的相关监管规定。主要包括：
《保险资金投资股权暂行办法》（保监发〔2010〕79号）
《关于保险资金投资股权和不动产有关问题的通知》（保监发〔2012〕59号）
《关于保险资金投资创业投资基金有关事项的通知》（保监发〔2014〕101号）
《关于保险资金投资优先股有关事项的通知》（保监发〔2014〕80号）
四、组合类保险资产管理产品
《关于保险资产管理公司开展资产管理产品业务试点有关问题的通知》（保监资金〔2013〕124号）
《关于加强组合类保险资产管理产品业务监管的通知》（保监资金〔2016〕104号）
《关于清理规范保险资产管理公司通道类业务有关事项的通知》（保监资金〔2016〕98号）
《关于保险资产管理公司设立专项产品有关事项的通知》（银保监发〔2018〕65号）