“Things turn out best for the people who make the best of the way things turn out.”
—John Wooden

基金延期或爆雷已经使得投资者头疼不已，然而最可怕的却是私募基金管理人涉刑或失联。我们注意到类似的极端场景虽然不是普遍现象，但是由于中国私募基金市场的基金规模整体基数大，仍然会有投资者陷入这种困境。

1 投资者困境的核心原因

无论任何一种架构，私募基金的投资者都无法直接对基金进行管理。投资款进入基金募集结算资金账户的那一瞬间投资者持有的现金资产就可能变成了低流动性、高风险的基金份额，而是否能顺利退出则脱离了投资者的控制范围。

投资者的风险在其接触管理人那一瞬间就开始了，没有对管理人的有效筛选机制、没有充分理解基金架构、不了解私募基金的合规最佳实践、过于迷信回购安排、忽视条款陷阱以及道德风险……种种因素或者单独或者叠加在一起，均可能导致投资者陷入困境。

2 涉刑、失联的法律后果

无论是涉刑还是失联，均意味着此前由一系列合同组成的私募基金的权利义务体系无法正常运作，换言之此时的管理人已经无法根据法律法规、行业自律规则以及合同的要求履行信义义务。但是投资者的财产权益的保护路径必须基于前述监管规定或者合同约定的框架，并且需要在管理人不能履职的情况下寻找最佳方案。

中国法下基金分为股权、证券、其他以及资产配置类，投资方式分为直投和FOF，基金组织形式分为公司、有限合伙以及契约制，而每一支陷入困境的基金必须要考虑如上的因素，根据具体情况来分析讨论管理人涉刑、失联的法律后果。

以有限合伙制基金为例，如果是管理人与GP合一架构，管理人涉刑、失联意味着合伙企业的GP无法正常履职。那么在这种情形之下，是应该走刑事救济途径还是民事救济途径？是应该换管理人还是应该申请强制清算？如何追究管理人责任？如何追究托管人责任？简单而言，必须基于困境基金的具体情况而做剥丝抽茧的分析，这样才能使得投资者在迷宫中找到最佳的路径。

3 实践中的诸多障碍

之所以我们称困境基金投资者保护路径选择为迷宫，其原因在于实践中存在诸多障碍，譬如：

●3.1   基金陷入困境大多是在基金设立完成一段时间、甚至几年之后。有的投资者没有完全保留当时募资的相关文件和资料，这会使得后期的维权缺少有利的抓手。
●3.2   出于各种原因，管理人一般不会将一个基金的投资者联系方式互相分享或者拉进一个微信群。这就使得在后期的方案沟通设计的时候投资者之间难以沟通、表决。这也是我们在此前案件中遇到的最大障碍之一。
●3.3   私募基金的架构越来越复杂，而管理人主导的基金架构设计和条款安排可能对投资者不利。譬如，如果在LPA中约定所有合伙人一致同意方可更换GP，那么这种条款就使得更换GP几乎不可能。
●3.4   关于私募基金的法规和司法解释还有待于更新和完善。以《合伙企业法》为例，在2006年修订之后一直没有再次修订，而且也一直没有制定实施条例。此外，最高院亦没有关于合伙企业以及私募基金的专门司法解释。
●3.5   各地法院、各个仲裁机构的判决尺度不同。鉴于有关私募基金的法规和司法解释还不足以覆盖所有的问题，各地法院、各个仲裁机构在面对复杂的个案的时候缺乏明确的统一指引，这就导致在个案中就同一个问题，不同法院、仲裁机构的观点可能并不完全一致。
前述的障碍具体到每一个个案，对困境基金投资者的影响都是巨大的。毕竟根据普通合格投资者的要求，该投资者在单只基金中最少的投资金额为一百万元。这也意味着，每个困境基金中的投资者都会有不低于人民币一百万元的投资处于极大的风险之中。

4 如果管理人失联，是否可以追究管理人刑事责任

首先失联本身并不一定是刑法上的“犯罪”，而只是行业监管中的违规和违反信义义务的行为，尽管从某些管理人的失联可以找到管理人触及刑事责任的线索。

管理人失联，一般是发生在基金财务状况发生重大不利情形之后。那么如果想分析管理人是否构成刑事责任，则应当考虑：

◆（1）   管理人是否构成非法集资；
◆（2）   管理人是否构成诈骗；
◆（3）   管理人是否构成职务侵占
◆（4）   ……

与管理人不当行为相关的犯罪涉及甚广，但是从数据统计中毫无疑问是非法集资最多。实践中的情形远比简单粗暴的“年化XX”等类似表述更为复杂，这也是很多投资者比较疑惑的地方。譬如，如果管理人或者自己或者通过他人许诺了回购安排，是否也被认定为“利诱性”而构成非法集资？这都存在一定的不确定性。

值得注意的是，在我们处理过的案件中，我们注意到某些管理人的手段已经非常“巧妙”，通常会利用伪装成正常交易的形式而将基金的财产进行转让或者为不存在的债务担保，这对事件的定性将产生较大的影响。

5 如果管理人涉刑

实践中，如果管理人涉刑，那么通常其管理的基金会被冻结。如何向公安机关去证明困境基金并不属于“涉案财产”？特别是对于投资者而言，无论其作为LP还是契约制基金的投资者，鉴于其获得的信息相当有限，在面对冻结财产的问题的时候，需要考虑的是：第一，如何获得更多的基金相关信息；第二，如何向公安机关申诉。

6 契约型基金投资者的路径

在三种基金架构中，契约型基金的问题最为复杂。关于契约制基金第一性的问题就是契约型基金中管理人和投资者到底是信托还是委托关系。两种不同的法律关系，会导致管理人和投资者的权利义务边界的典型区别。

根据《证券投资基金法》（“《基金法》”）第二条，在中华人民共和国境内，公开或者非公开募集资金设立证券投资基金（以下简称基金），由基金管理人管理，基金托管人托管，为基金份额持有人的利益，进行证券投资活动，适用本法；本法未规定的，适用《中华人民共和国信托法》《中华人民共和国证券法》和其他有关法律、行政法规的规定。

从立法渊源和法理解释的角度，认定信托关系显然具有较大的说服力。此外，信托关系固有的优势，譬如信托财产的独立性，使得信托财产可以在受托人被起诉的时候享受风险隔离的制度保障。

根据我们的观察，尽管实践中的法院认定契约制基金为信托关系为多数，但是仍有个案中认定为委托关系。认定为委托关系是一把双刃剑，需要在不同情况之下具体分析其法律后果。

在特定案件中认定委托关系对投资者更为有利。譬如，根据《民法典》第九百三十三条，委托人或者受托人可以随时解除委托合同。因解除合同造成对方损失的，除不可归责于该当事人的事由外，无偿委托合同的解除方应当赔偿因解除时间不当造成的直接损失，有偿委托合同的解除方应当赔偿对方的直接损失和合同履行后可以获得的利益。一旦法院认可双方的法律关系为委托关系，那么契约型基金的投资者可以比较容易的解除基金合同。

但是，某些情形之下认定委托关系则可能对投资者产生更大的风险。譬如，根据《民法典》第九百二十六条第二款，受托人因委托人的原因对第三人不履行义务，受托人应当向第三人披露委托人，第三人因此可以选择受托人或者委托人作为相对人主张其权利，但是第三人不得变更选定的相对人。在契约制股权基金的语境中，则在投资者未能履行认缴出资导致基金无法对目标公司的投资时，目标公司可以由此追究投资者的责任。这显然使得投资者的风险暴露在一个更大的范围之内。

 

7 有限合伙基金投资者的路径

相较契约制基金，有限合伙企业基金投资者的路径选择要多一些，具体而言，可以考虑：（1）更换GP；（2）强制清算合伙企业。

●7.1 更换GP。从基金架构上来说，GP是整个有限合伙制基金的核心。对于涉刑或者失联的困境基金投资者而言，如果需要解决基金的控制权，那么不管管理人与GP是否为合一架构，GP必须要更换。然而，GP的更换在实践中并不容易。我们注意到比较常见的有三种障碍：
7.1.1   很多基金的LPA中约定了全体合伙人同意方可更换GP，那么由于管理人的涉刑和失联，这种方式可行性不大。
7.1.2   而另外一种情形则是LP中可能有GP的关联方，如果LPA约定的是全体LP一致决则会遇到障碍。
7.1.3   此外，即便根据LPA中的表决方式做了更换GP的决议，由于实践中工商部门仍然可能要求所有合伙人签字确认，由于管理人（在合一结构之下）涉刑或者失联，最终一步可能仍然无法走通。

●7.2 强制清算。强制清算分为法定强制清算以及约定强制清算。
7.2.1   根据《合伙企业法》第八十五条，合伙企业有下列情形之一的，应当解散：
（一）合伙期限届满，合伙人决定不再经营；（二）合伙协议约定的解散事由出现；（三）全体合伙人决定解散；（四）合伙人已不具备法定人数满三十天；（五）合伙协议约定的合伙目的已经实现或者无法实现；（六）依法被吊销营业执照、责令关闭或者被撤销；（七）法律、行政法规规定的其他原因。
首先目前法律法规尚未规定管理人涉刑、失联为应当解散合伙企业的事由，因此前述第（七）款并不适用。除非合伙协议中明确约定，否则前述第（二）款以及第（五）款也比较难以被适用。
7.2.2   约定清算。这则回到了LPA文本的问题，如果LP没有经验或者其顾问没有经验，那么约定清算也很难实施。

8 追究管理人责任

追究管理人的责任可以从两个角度考虑。如果在基金合同之中就管理人的违约责任做了明确约定，那么可以依据基金合同去起诉管理人。但是通常私募基金的合同都是管理人主导起草，投资者或者因为没有经验或者没有意识而没有在基金合同中做条款的平衡安排，譬如细化管理人的违约责任以及违约处理机制，这就会导致实践中很多投资者并没有合同上的依据去起诉管理人。

如果没有协议上的依据，那么另外一个途径就是追究管理人的信义义务责任。这是一个极其复杂的问题。在基金合同中，通常是原则性的表述，譬如“按照诚实信用、勤勉尽责的原则履行管理人义务”。如何认定其违反信义义务，如何证明基金损失是由于违反信义义务而非市场风险导致，都需要在具体场景下判断。

尽管实践中有越来越多的法院判决管理人因为违反信义义务而须赔偿投资者，但是整体来说追究管理人的信义义务仍是比较困难的事情。
考虑到本篇文章是讨论在管理人涉刑或者失联的情况下如何应对，那么在这个前提之下，通过追究管理人责任可能并非是一个最佳选择，因为这个路径耗时耗力，但是未必能有实际成果。因此，在本篇我们对此不予展开讨论，请大家参见我们关于如何追究管理人信义义务的文章。

9 托管人责任

根据《基金法》，托管人一般由商业银行或者其他金融机构担任。

根据《基金法》，基金管理人、基金托管人管理、运用基金财产，基金服务机构从事基金服务活动，应当恪尽职守，履行诚实信用、谨慎勤勉的义务，这事实上明确了托管人的信义义务。

而《基金法》则在第一百四十五条进一步规定，违反本法规定，给基金财产、基金份额持有人或者投资者造成损害的，依法承担赔偿责任。基金管理人、基金托管人在履行各自职责的过程中，违反本法规定或者基金合同约定，给基金财产或者基金份额持有人造成损害的，应当分别对各自的行为依法承担赔偿责任；因共同行为给基金财产或者基金份额持有人造成损害的，应当承担连带赔偿责任。

实践中要想追究托管人的责任并不容易。首先一般而言，协议中对于信义义务的规定不够细化，这使得投资者比较难以主张托管人违反信义义务。此外，根据前述《基金法》第一百四十五条要求托管人与管理人承担连带赔偿责任，则必须证明：（1）存在共同行为；（2）共同行为导致损害。实践中这一条款的判例尚比较少。

尽管如此，我们理解，随着投资者保护工作的深入，会有更多的案例就托管人的责任进行更加明确的判定，我们也相信《基金法》中关于托管人责任和义务的条款不可能一直处于睡眠状态，在特定的案例中会有所突破。

10 第三方基金销售机构的责任

如果基金当时是通过第三方销售机构认购的，那么投资者有可能根据具体情况而起诉基金第三方销售机构，这相当于是给投资者增加了一个路径。

《九民纪要》以及“王翔诉建行恩济支行”的案例公布之后，私募基金投资者作为金融消费者有了更多的可能起诉有过失的基金第三方销售机构。

“王翔诉建行恩济支行案”经历了一审、二审和再审。

2018年8月，海淀区法院一审判决，建行恩济支行在向王翔推介涉诉基金过程中，存在明显不当推介行为和重大过错，若无建行恩济支行的不当推介行为王翔不会购买涉诉基金，相应损失亦无从发生，故应认定建行恩济支行的过错行为与王翔的损失之间存在因果关系。2018年12月北京一中院驳回上诉。2019年7月，北京高院再审，驳回。

值得注意的是，中国并非判例法国家，而前述王翔诉建行恩济支行案虽然是私募基金投资者保护领域的经典案件，但是在具体个案中还需要根据具体情况进行分析。基金第三方销售机构是否存在未尽适当性义务的行为，如何对购买产品（或者接受服务）、遭受的损失等事实承担举证责任，这些都是投资者需要思考的问题。

11 总结

根据我们的经验，目前各地的法院以及仲裁机构在面对困境基金的个案审判尺度并不一致。如前述分析，这是目前市场、法律法规以及行业多方面合力的结果。在国家发布关于私募基金专门的法律、行政法规或者最高院发布相关的司法解释之前，就个案而言，必须要抽丝剥茧分析基金的架构、法律关系、基金合同约定、各方的情况以及相关管辖法院的在先判例等诸多因素，才有可能找到一条最佳的路径。