而本次征求意见稿第三十七条沿用了九民纪要中对于“对赌协议”效力确认及履行要求的思路，将九民纪要的处理规则以司法解释的形式呈现。

• 确认回购权的效力，但回购权实现应以依法履行减资或利润分配程序为前提

征求意见稿第三十七条第一款规定确定了投资方与公司关于回购安排约定的效力。但征求意见稿第三十七条第二款第一句却对投资方实际行使回购权提出了更高的要求，即在公司未依法履行减资程序或者依法分配利润的情况下，投资方继续履行的请求将无法得到法院支持，即投资方无法实现对公司的回购权。而实践中，控股股东或其他股东不配合召开股东会决议审议减资或利润分配事项、不配合签署相关股东会决议、或是公司无实际可分配利润等情况，均可能导致投资方要求公司的回购的请求无法实现。

• 对于公司未实际履行回购义务的，由公司承担违约责任或者提供物的担保的约定将无法得到支持，但第三人对此提供的担保仍然可以实现

实践中，部分交易试图通过约定公司“对未履行减资程序或者依法分配利润承担违约或担保责任”来规避未经减资不得回购的限制，甚至直接约定违约金金额等于实现回购、现金补偿的金额，但征求意见稿第三十七条第二款否定了在公司未依法履行减资程序或者依法分配利润情况下由公司承担违约责任或提供物的担保的可行性，但该条款却同时为投资方提供了另一救济途径，即由第三人对于公司履行回购义务提供担保，仍然可以获得法院支持，即该规定结束了司法实践中“主债务尚未发生，担保责任是否生效”的长期争议。

结合上述征求意见稿第三十七条第规定，可以预见的是，未来在私募投融资项目中，投资方将越来越多地，通过在协议中明确公司回购形式、要求其他股东承诺配合签署协议及履行相关程序并设定违约责任、要求控股股东或实际控制人对公司履行回购权提供担保等形式，最大限度保证回购权得以实现。

• 除外情况：与上市公司估值调整挂钩的回购条款无效

虽然征求意见稿第三十七条第一款确认了投资方与公司关于回购安排约定的效力，但本次征求意见稿第八十二条同样提出了例外情况。

（一）未全面履行出资义务的股东之责任

本次征求意见稿进一步整合及修改了公司法司法解释（三）对于股东未全面履行出资义务的责任承担，并对新公司法中涉及股东出资的相关新增规定作出了解释及补充。根据征求意见稿，未全面履行出资义务的股东主要面临如下责任：

• 对公司的补足出资义务及损失赔偿责任

根据征求意见稿第二十一条的规定，股东未全面履行出资义务，公司或者已经足额缴纳出资的其他股东请求该股东向公司履行出资义务并承担损失的，人民法院应当依法予以支持。

此外，由于新公司法提出了对到期未实缴股东的股东失权制度，征求意见稿第二十六条提出了公司因股东失权遭受损失的救济途径，即公司可以主张失权股东承担损害赔偿责任。

• 同时按协议约定对已足额缴纳出资股东的违约责任

根据征求意见稿第二十一条的规定，已经足额缴纳出资的其他股东可以在主张未全面履行出资义务的股东承担上述对公司的补足出资义务及损失承担责任的同时，依据设立协议等请求该股东向其承担违约金等责任；但若其仅请求股东向其承担违约金等责任的，将无法获得法院支持。

• 对公司债权人到期未实现的债权承担责任

根据征求意见稿第二十一条的规定，如公司未以诉讼或者仲裁方式向未全面履行出资义务的股东主张权利，致使公司债权人对公司的到期债权未能实现的，则公司债权人也有权直接请求其在未出资以及因此给公司造成的损失范围内对其到期未实现的债权承担责任。同时，如公司增资后股东未全面履行出资义务，公司债权人主张权利的，该股东以债权成立时尚未成为股东为由抗辩，法院不予支持。

而征求意见稿本次新增第二十二条、第二十三条的规定，对于数个债权人请求同一股东承担瑕疵出资责任的诉讼以及数个股东承担瑕疵出资责任予以支持，并规定了相应的管辖法院规则、财产保全方式及执行分配程序。

• 认缴出资加速到期

征求意见稿第二十四条对于新公司法第五十四条股东认缴出资加速到期的规定作出了回应并提出了该条款的适用条件和程序规则。首先，公司债权人请求已认缴出资但未届出资期限的股东承担责任，应该以公司客观上缺乏清偿能力而不能清偿到期债务，又不以诉讼或者仲裁方式依法请求股东履行出资义务为前提。其次，债权人申请未届出资期限股东加速到期的执行，必须以对未届出资期限的股东提起前置诉讼为前期，而不能在执行过程中直接申请追加未届出资期限的股东为被执行人。

• 股东权利的限制

征求意见稿第二十五条第一款延续了公司法司法解释（三）的规定，赋予公司根据公司章程或者股东会决议对未全面履行出资义务的股东的利润分配请求权、新股优先认购权、剩余财产分配请求权等股东权利作出相应合理限制的权利。

而第二款则将九民纪要中对于表决权重新配置的前提和要求以司法解释的形式固定下来，即股东会可通过代表三分之二以上表决权的股东作出按实际出资比例等其他标准确定表决权比例的决议，修改表决权计算方式。

依据上述规定，未来投融资项目中，已缴足出资的股东或可通过章程或决议形式对于未全面履行出资义务的股东的利润分配请求权、新股优先认购权、剩余财产分配权、表决权等施加合理限制。

（二）已足额出资的股东可能面临的风险

本次征求意见稿也进一步回应了新公司法中的规定，对于已足额出资的股东基于其他股东未全面履行出资义务而产生的责任进行了进一步阐释：

• 设立人股东对于公司其他设立人未全面履行出资义务部分承担连带责任

征求意见稿第二十三条虽然规定了债权人在请求多个股东承担责任时，应请求各股东在各自未出资以及因此给公司造成的损失范围内承担责任，但仍然重申了新公司法第五十条、第九十九条的规定，即各设立人依据公司章程规定在公司设立时即应实际缴纳出资的情况下，其他设立人应对未全面履行出资义务的设立人出资不足部分承担连带责任。

基于上述规定，虽然其他设立人在全额出资情况下可以依照征求意见稿第二十一条的规定要求未全面履行出资义务的设立人向其承担违约金等责任，但该救济途径仅为事后救济渠道，能否落实仍取决于未全面履行出资义务的设立人是否有足额可供执行财产等诸多因素，且全额出资的设立人还可能经历漫长的司法诉讼程序、投入大量时间和精力后，方可实现救济。因此，对于未来意图与第三方合资合作的投资方而言，我们理解相较于直接与合作方共同新设合资公司，更优的方式将是通过投资认购已设立公司新增股权/股份。

• 对于因未按期实缴而丧失的股权，其他股东可能承担补足出资的义务

新公司法第五十二条提出了股东失权制度，即股东未按期实缴出资，经公司催交后仍未在宽限期内履行出资义务的，公司董事会可通过决议及发出通知，确定该股东丧失未实缴出资部分的股权。本次征求意见稿第二十六条重申了新公司法对于丧失的股权后续处理程序，即股东失权后，该股权在六个月内未被转让或者注销的，公司可主张其他股东按照其出资比例足额缴纳相应出资。在此基础上，征求意见稿第二十六条进一步补充提出如下处理规则：（1）公司债权人可以主张其他股东在出资比例范围内对其到期未实现的债权承担责任，但前提是遵守征求意见稿关于债权人主张股东承担责任的相关规定；（2）明确其他股东在按其出资比例足额缴纳失权股权的相应出资后，可获得对应部分的股权。

因股东对于其他股东未按期实缴而丧失的股权可能承担补足出资、在对应出资比例范围内对债权承担责任等，投资方对其他股东实缴情况需要具有更高的注意义务，包括在投资前需要了解公司原股东的实缴情况，以及在投资后时刻关注公司后续融资过程中新投资方的实缴情况。在股东因未按期实缴而失权的情况下，应督促公司尽快对该丧失的股权进行处理（转让或注销）。可以预见的是，如上述规定按照征求意见稿版本出台，投资方未来在投资过程中将原股东（特别是创始股东）完成实缴作为交割先决条件、公司融资时以投资方支付投资款为发股先决条件（或与发股同步进行）的情况将逐步增多。

（三）在转让未足额实缴股权的交易中，交易双方的责任

征求意见稿第四十二条强调了股东出资义务的法定性，即发生股权转让后，应由受让方承担出资义务，同时转让方对受让人未按期缴纳的出资承担补充责任；受让方与转让方对于前述出资义务另有约定的，只在双方之间生效，不能对抗公司、债权人；即使相关约定已由公司通过股东会或者董事会决议方式同意，也无法对公司产生拘束力。

而征求意见稿第四十三条和第四十四条分别规定了，转让未届出资期限股权但已经符合法定的加速到期事由以及转让出资不实的股权两种情形下的处理规则，作为对新公司法第八十八条的解释及补充。转让未届出资期限股权但已经符合法定的加速到期事由的情况下，仍然属于新公司法第八十八条第一款适用的范围，转让人在出资不足范围内对公司、债权人等承担补充责任，而非与受让人承担连带责任。而转让出资不实的股权情形下，则属于新公司法第八十八条第二款的适用范围，转让人与受让人在出资不足的范围内承担连带责任，受让方如主张其不知道且不应当知道出资不实进而主张根据新公司法第八十八条第二款由转让方承担责任的，受让方应承担举证责任。

此外，征求意见稿第四十四条第二款明确了股东抽逃出资后转让股权的处理规则，明确抽逃出资不属于新公司法第八十八条第二款的适用范围，受让人无需就出资不实部分承担连带责任。但明知转让人抽逃出资的受让人，可能需要承担对公司或对债权人主张的到期未实现的债权承担补充赔偿责任。

根据上述规定，结合新公司法第八十八条的规定，对于股权交易中的转让方而言，虽然可以在协议中与受让方约定出资义务承担方式，但该约定只对双方有约束力，并不能对抗公司、债权人等第三方。因此，我们建议转让方在转让未足额出资的股权时，优先考虑由自己对标的股权完成实缴出资后再进行转让交割，出资金额可以通过受让方先行支付第一笔价款或短期过桥贷款等形式筹集，此项操作的好处在于可以避免未来因受让方未能按期实缴出资而产生的补充责任。

而对于受让方而言，其对标的股权的出资义务是法定义务，且为第一责任人，应保证己方受让股权后按期支付出资款，或将转让方完成出资作为股权转让交割先决条件。此外，为保护受让方权益，建议受让方在进行股权转让交易前，充分了解转让方实缴出资情况并要求其对此作出陈述与保证，以便未来产生争议时，可以有效证明其不知道或不应知道转让人未全面履行出资义务，免除己方责任。

三、关于股东出资的其他问题