亚当•斯密曾说：

“商业的根本基础不是善意，而是信任。”

对私募基金而言，合规信用是无价的资本。当基金管理人珍视并守护这份信用，用行动践行承诺，整个行业才能走得更稳、更远。投资人对于管理人质询的常见问题包括管理人管理的不同私募基金在投资、退出等环节涉及的关联交易问题。

本文以相关法规及规范性文件中，对关联交易核心要素的规定作为基础，总结实践中合伙协议的相关条款，对于关联交易的处理机制进行梳理。

中国证券投资基金业协会（以下简称“中基协”）发布的《私募基金登记备案动态》（第1期）明确了关联交易的概念，关联交易是指私募基金与管理人、投资者、管理人管理的私募基金、同一控制人下的其他管理人管理的私募基金或者与上述有其他重大利害关系的关联方发生的交易行为。

在现行的规定中，关联交易的要求主要来源于如下两个法规：

 

《私募投资基金监督管理条例》

根据《私募投资基金监督管理条例》第二十八条规定，私募基金管理人应当建立健全关联交易管理制度，不得以私募基金财产与关联方进行不正当交易或者利益输送，不得通过多层嵌套或者其他方式进行隐瞒。

私募基金管理人运用私募基金财产与自己、投资者、所管理的其他私募基金、其实际控制人控制的其他私募基金管理人管理的私募基金，或者与其有重大利害关系的其他主体进行交易的，应当履行基金合同约定的决策程序，并及时向投资者和私募基金托管人提供相关信息。

 

《私募投资基金登记备案办法》

根据《私募投资基金登记备案办法》第三十八条规定，私募基金管理人应当建立健全关联交易管理制度，在基金合同中明确约定关联交易的识别认定、交易决策、对价确定、信息披露和回避等机制。关联交易应当遵循投资者利益优先、平等自愿、等价有偿的原则，不得隐瞒关联关系，不得利用关联关系从事不正当交易和利益输送等违法违规活动。

 

私募股权基金管理人应当在经审计的私募股权基金年度财务报告中对关联交易进行披露。

 

在实践中，关联交易在基金合同或合伙协议中条款的核心要素、重点内容及参考示例如下：

 

一、关联交易所涉及的核心要素及重点内容】

（一）识别认定

1、核心要素

根据《私募基金登记备案动态》（第1期）关于关联交易的概念，从中基协层面认定的基金产品关联方主要包括如下几类：

• 基金管理人；
• 基金投资者；
• 管理人管理的私募基金；
• 同一实控人控制下的其他管理人管理的私募基金；
• 与上述主体有其他重大利害关系的关联方。

基金合同应当根据基金的实际情况进行清晰、具体的阐述，包括属于关联交易的情形，也包括不属于关联交易的情形，以及不构成法定关联方但存在利益冲突应使用关联交易机制的情形。关联交易的识别认定不得排除或豁免明显具有潜在利益输送可能性的交易类型。

在实践中，容易产生关联交易的情形包括：

• 基金向普通合伙人、管理人及其关联方进行投资；
• 基金收购或者出售普通合伙人、管理人及其关联方正在管理的其他基金已经投资的项目；
• 基金向普通合伙人、管理人及其关联方转让投资项目。

 

2、重点内容

关联交易是指本基金与管理人、投资者、管理人管理的私募基金、同一控制人下的其他管理人管理的私募基金，或者与上述主体有其他重大利害关系的关联方发生的交易行为。具体包括：

• 向普通合伙人、管理人及其控股股东、实际控制人、关键人士或其关联方进行投资；
• 收购普通合伙人、管理人及其控股股东、实际控制人及其关联方正在管理的基金已投资的项目。

通常而言，以下情况不属于关联交易：

基金向普通合伙人、管理人或其他关联方投资的投资项目增资或者购买股权时，非领投方且存在第三方定价的；

基金与平行投资实体联合投资，合伙企业与平行投资实体联合投资，合伙企业接受联接投资载体投资或合伙企业投资于投资持有实体的。

 

（二）交易决策

1、核心要素

私募管理人需要建立关联交易制度，关注内控体系的完整性。基金合同应载明关联交易识别依据、交易决策主体、决策流程、信息披露等机制，或参照基金合同以及管理人内部制度中约定的具体流程。在实操过程中，关联交易需要严格按照基金合同规定执行决策程序。

私募管理人未建立关联交易管理制度，或者违规开展关联交易的，可能会被中基协采取书面警示、要求限期改正、公开谴责、暂停办理备案、限制相关业务活动等自律管理或者纪律处分措施；情节严重的，可以撤销私募基金管理人登记。

 

2、重点内容

如果确定属于关联交易的，管理人需要根据基金合同的约定，履行关联交易的决策、审批程序，主要包括如下几类：

（1）合伙人会议审议

就可能存在的关联交易情形，普通合伙人将在第一时间向全体合伙人进行披露，同时按照基金合同的规定将有关关联交易事项提交合伙人会议进行审议（存在利益冲突的相关方需回避表决）。通常情况下，关联交易事项的表决需经全部或者一定比例（例如三分之二及以上）的非关联合伙人通过而生效。

（2）咨询委员会审议

合伙企业在进行关联交易前应获得咨询委员会的批准，与该事项具有关联关系的委员有权参加咨询委员会会议，但应在表决权时回避，不享有就关联交易事项的表决权，关联交易表决等相关事项参照基金合同相关约定执行。

（3）投资决策委员会审议

涉及关联交易的投资决策，应当依照基金合同约定，经投资决策委员会全体委员一致表决通过。

（4）普通合伙人自行决策

如该等关联交易安排系执行基金投资策略的必要组成部分，普通合伙人应基于诚实信用原则，并遵循公正、公平、合理的基本准则，确定交易价格并作出相应投资决策。

 

（三）对价确定

1、核心要素

基金合同中应当载明对价确定的处理原则或影响因素，定价方法。

 

2、重点内容

中国基金业协会发布的《私募基金登记备案动态》（第1期）提供的参考范例可供参考：关联交易定价应当公允，参照下列原则执行：

• 交易事项执行政府定价的，可以直接适用该价格；
• 交易事项实行政府指导价的，可以在政府指导价的范围内合理确定交易价格；
• 交易事项有可比的独立第三方的市场价格或者收费标准的，可以优先参考该价格或标准确定交易价格。

 

（四）信息披露

1、核心要素

基金合同中载明关联交易的信息披露义务、方式。私募基金投资涉及关联交易的，管理人应当通过风险揭示书向投资者进行特别提示。关联交易完成后，需要按照基金合同约定对投资者进行信息披露。私募股权基金、创业投资基金应当在审计报告中对关联交易进行披露。

 

2、重点内容

基金将进行可能对投资者利益产生重大影响的关联交易的，管理人应当在进行关联交易前及时告知全体投资者，并在必要情况下指定相应开放日（含临时开放日）供不同意该关联交易的投资者赎回。在关联交易期间或者交易完成后，管理人应当向投资者充分披露关联交易信息。基金在经审计的私募基金年度财务报告中，对关联交易进行披露。

 

（五）回避机制

1、核心要素

基金合同应该载明涉及利益冲突的表决回避机制。

 

2、重点内容

与该事项具有关联关系的委员或合伙人，有权参加顾问委员会或合伙人会议，但应该在表决时进行回避，不享有就关联交易事项的表决权。该事项由其他无需回避的全部或者三分之二的委员或合伙人投赞成票通过。

 

二、条款示例

在实践中，私募股权基金发生关联交易的，主要依据基金合同的具体约定，从授权范围由宽到严、决策程序由简到繁的角度，主要包括三个层次：授权普通合伙人自主决策、需经咨询委员会或投资决策委员会批准、以及需提交合伙人会议审议。具体示例条款如下：

 

示例一（普通合伙人决策）：

各合伙人一致确认，合伙企业可能与普通合伙人及其关联方发生关联交易，包括但不限于向上述关联方购买或出售投资标的等交易行为。鉴于该等关联交易安排系执行本合伙企业投资策略的必要组成部分，普通合伙人应基于诚实信用原则，并遵循公正、公平、合理的基本准则，确定交易价格并作出相应投资决策。普通合伙人应在合伙企业季度报告中详细披露报告期间内发生的上述关联交易的具体情况。

点评：

该条款将关联交易的决策权力赋予给普通合伙人，仅从原则上明确关联交易应诚信、公正、公平、合理，普通合伙人的主要义务是在季度报告中履行披露义务，普通合伙人的权限是比较大的。

 

示例二（咨询委员会审批）：

尽管本有限合伙与普通合伙人、管理公司及其各自的股东、合伙人、董事、高级管理人员、关联方及关联投资主体之间所开展的各项交易均将遵循公平、合理的原则进行，但在日常经营过程中仍存在与本有限合伙利益产生潜在冲突的可能性。

普通合伙人应当以善意且公正的方式管理及解决相关利益冲突，并应当将存在利益冲突的事项提交咨询委员会审批。在前述前提下，普通合伙人开展的投资管理活动不应被认定为从事与本有限合伙相竞争的业务，亦不构成对基金合同的任何违反。普通合伙人、管理公司及其关联方为关联投资主体提供管理或咨询服务，以及设立、管理或投资基金合同允许的其他投资主体的行为，均不应受到有限合伙或有限合伙人的任何形式限制。普通合伙人及管理人有权基于善意原则，合理分配投资机会至有限合伙与关联投资主体之间。

点评：

本条款将关联交易的决策机制明确为咨询委员会批准。

 

示例三（投资委员会同意）：

关联交易是指合伙企业在经营过程中与关联方发生的交易行为，具体包括但不仅限于：对基金全体合伙人、管理团队（含管理团队关键人士及投资决策委员会委员）已投资的项目，以及该管理团队或普通合伙人曾管理或正在管理的其他基金所投资的项目进行新增投资或收购；以及向合伙人、管理团队及普通合伙人曾管理或正在管理的其他基金转让已投资项目等情形。

涉及关联交易的，合伙人及管理团队成员应当主动向有限合伙的其他合伙人披露该关联交易的具体项目，详细说明关联交易的背景情况，并就交易事由、交易价格的合理性及公允性进行充分阐释与说明。涉及关联交易的投资决策，应当依照基金合同约定，经投资决策委员会全体委员一致表决通过。

点评：

本条款明确关联交易事项应由普通合伙人本着公平、公正、公开的准则进行，并获得投委会全体一致同意方可实施。

 

示例四（合伙人会议审议）：

全体合伙人在此一致同意并确认：尽管合伙企业的普通合伙人、管理人及其各自的股东、合伙人、董事、高级管理人员及关联方之间所开展的各项交易均将遵循公平合理的原则进行，但鉴于业务运营的实际需要，仍可能存在与合伙企业利益产生实际或潜在冲突的情形。

就该等利益冲突事项，普通合伙人及管理人承诺将以善意且公正的方式予以管理和解决，并严格按照基金合同约定，将相关利益冲突及关联交易事项提交合伙人会议审议批准。基于上述前提条件，合伙企业、普通合伙人及管理人从事的投资管理活动不应被认定为构成与合伙企业相竞争的业务，亦不视为对基金合同任何条款的违反。

点评：

本条款将关联交易事项明确为合伙人会议审议。

 

示例五（一定比例有限合伙人同意）：

除基金合同另有明确约定外，执行事务合伙人应尽合理商业努力减少并限制关联交易。若关联交易确属必要，或执行事务合伙人基于诚信善意原则合理判断该等关联交易将为本合伙企业带来实质性利益，则在取得持有合伙企业四分之三以上合伙权益的有限合伙人书面同意后，执行事务合伙人方可实施该等关联交易，且须严格遵循公平、公正及诚实信用的基本原则。

点评：

本条款明确四分之三以上的有限合伙人同意的前提下，可以实施相应的关联交易。

 

三、中基协处分案例

案例一：

中基协发布编号“中基协处分[2024]342号”处分案例，在342号处分案例中，案涉某管理人发行了1号基金与2号基金，两只基金购买了某建设公司的债券。2号基金中存在投资者某科技公司，某科技公司实际为底层标的某建设公司的关联方。

虽然342号处分案例上看，更多涉及私募证券基金结构化发债的问题，但相应记录处分决定对案涉管理人处罚的事由包括未就相关交易及关联关系进行披露，违反《私募投资基金信息披露管理办法》第十八条如下规定：“发生以下重大事项的，信息披露义务人应当按照基金合同的约定及时向投资者披露：（十四）基金合同约定的影响投资者利益的其他重大事项。”

 

案例二：

中基协发布编号“中基协处分[2025]138号”处分案例，在138号案例中，某基金管理人管理的1号基金、2号基金、3号基金曾于2019年8月至2021年4月多次认购该基金管理人员管理的其他基金产品，但并未向相关投资者进行披露。2023年12月，上述产品的投资者才知情前述关联交易情况。以上行为违反了《私募投资基金信息披露管理办法》第十八条的规定。基于上述，中基协基于该基金管理人撤销管理人登记的处分。

 

当管理人主动披露、严格遵守规则、公平定价，并自觉回避利益冲突时，投资者才能真正放心地将资金托付。反之，任何试图模糊边界、规避监管、进行利益输送的行为，都是在侵蚀行业赖以生存的根基——信任。

 

金融的本质是信任的流转，每一次合规的关联交易，都是对这份信任的加固；而每一次违规的操作，都可能成为压垮骆驼的最后一根稻草。